Conteúdo Blue3
Esta semana contará com mais uma rodada de reuniões de Bancos Centrais. Entretanto, a expectativa dos policymakers certamente mudou, e isso porque a extensão das hostilidades no Irã em março de 2026 configura-se como um choque exógeno clássico no lado da oferta, com ramificações que desafiam os modelos econométricos tradicionais.
Diferentemente da crise de 2022, a economia global de 2026 apresenta uma elasticidade-preço da demanda mais rígida em setores de fronteira, como Inteligência Artificial e semicondutores, e essa rigidez atua como um multiplicador de custos, onde o aumento da energia não é apenas um componente do IPC, mas um custo crítico de processamento e infraestrutura.
O fechamento ou mesmo a ameaça persistente ao Estreito de Hormuz reinseriu um Prêmio de Risco Geopolítico agressivo nos preços do Brent e do gás natural (Dutch TTF), tornando o pass-through para o consumidor final via eletricidade e logística um desdobramento inevitável.
Sob a ótica da Curva de Phillips expandida pelas expectativas, o risco iminente transcende o aumento pontual do Headline CPI; reside, fundamentalmente, na desancoragem das expectativas de inflação para 2027. Este cenário força as autoridades monetárias a sustentarem posturas restritivas mesmo diante de um hiato do produto (Y – Y*) negativo.
Receba Informações do Mercado Financeiro em Tempo Real. Entre para nossa Comunidade no Whatsapp!!!
A expectativa para os principais bancos centrais é a de que o Federal Reserve, operando na faixa de 3,50% a 3,75%, deva manter inalterado os juros. Embora os EUA possuam maior resiliência energética, a natureza global do petróleo e a pressão da demanda europeia sobre o GNL americano desafiam a narrativa do soft landing.
O Fed aplicará o princípio de “Look-through” apenas se houver evidência de transitoriedade; caso contrário, a credibilidade do controle inflacionário será priorizada sobre o mercado de trabalho, empurrando qualquer pivot para o último trimestre de 2026.
Na Europa, o problema do ECB é mais agudo. O Banco Central Europeu (BCE) enfrenta o fantasma da estagflação, onde o temor de undershooting da inflação foi subitamente substituído pela vulnerabilidade energética.
O corte de juros, antes dado como certo para março, foi descartado em prol de um tom mais hawkish para sustentar o Euro. Uma desvalorização cambial agora seria fatal, exacerbando a inflação importada e criando um ciclo vicioso de custos.
Da mesma forma, o Bank of England (BoE) demonstra alta sensibilidade ao Headline CPI. A estrutura do mercado de trabalho britânico, embora mais fraca que em 2022, ainda preocupa Andrew Bailey, que deve preferir o risco de um overtightening (aperto excessivo) a permitir uma nova desancoragem inflacionária no verão.
Enquanto o Bank of Japan (BoJ) enfrenta uma normalização sob pressão. O choque de energia atua como um imposto sobre o consumo privado em uma economia que importa quase toda a sua matriz energética.
Se o choque comprimir os salários reais onde a inflação supera o crescimento salarial nominal — o BoJ será forçado a desacelerar a saída das taxas negativas para não asfixiar a frágil recuperação interna.
Essa dinâmica sublinha a importância da Elasticidade de Transmissão (Pass-through): nos EUA, estima-se que um aumento de 10% no Brent impacte o CPI em 0,15 a 0,20 p.p. em dois meses; na Zona do Euro, esse impacto salta para 0,25 a 0,35 p.p., amplificado pela depreciação do par EUR/USD e pela correlação de 0.7 entre o petróleo e o gás natural TTF.
Enquanto os EUA consolidam sua posição como exportadores líquidos, mitigando o efeito sobre o PIB via investimento em shale oil, a Zona do Euro sofre uma transferência direta de riqueza para o exterior. Para o Fed, o foco recairá sobre o Core CPI; se este permanecer ancorado, o Fed poderá “olhar através” do choque petrolífero.
Para o BCE e o BoE, a memória de 2022 impõe uma paralisia cautelosa, mantendo os juros em território restritivo por mais tempo do que o precificado.
Em suma, a crise no Irã em 2026 funciona como um choque de estagflação moderada, exigindo que os bancos centrais sacrifiquem o crescimento imediato no altar da estabilidade de preços.
A economia brasileira atravessa o primeiro trimestre de 2026 sob uma complexa dualidade estatística. A leitura do IPCA de fevereiro, que registrou aceleração de 0,70%, superou a mediana das expectativas de mercado (0,62%) e acendeu sinais de alerta sobre a “última milha” da desinflação.
Embora o índice acumulado em 12 meses tenha recuado para 3,81%, o menor patamar em quase dois anos, a decomposição qualitativa revela riscos de persistência.
O principal vetor de pressão imediata foi o grupo Educação (5,21%), devido aos reajustes sazonais, mas é a resiliência do núcleo de serviços que mais preocupa o Banco Central.
Impulsionado por um mercado de trabalho aquecido e um hiato do produto estreito, esse segmento limita a convergência inflacionária, mesmo sob um regime de juros reais restritivos.
Essa dinâmica interna é severamente agravada por um choque de oferta exógeno: a escalada de tensões no Irã e a interrupção de rotas no Estreito de Ormuz, que elevaram o petróleo Brent acima de US$ 100 por barril.
Para o Brasil, o mecanismo de transmissão é direto e agressivo, operando via custos logísticos. Como o país ainda depende de importações para cerca de 25% do seu consumo de diesel — reflexo de uma capacidade de refino que não acompanhou a produção recorde de óleo bruto — a defasagem nos preços internos chegou a 23% nas refinarias em março de 2026.
O impacto sobre o frete, que pode subir até 15%, gera um efeito cascata sobre os preços dos alimentos, ameaçando comprometer o crescimento do PIB em até 1%.
Diante desse cenário, o governo adotou uma estratégia de “ponte fiscal” que busca neutralidade orçamentária, distanciando-se do modelo adotado em 2022. Naquela época, a Lei Complementar 194 focou em desonerações amplas e não compensadas, o que gerou deflação temporária ao custo de erosão fiscal.
Em 2026, a resposta é simétrica: a extração de renda econômica extraordinária (windfall profits) via criação de um Imposto de Exportação (IE) de 12% sobre o óleo bruto financia a subvenção direta de R$ 0,32 por litro de diesel.
Econometricamente, o IE internaliza parte da externalidade positiva do setor exportador para anestesiar o pass-through ao consumidor doméstico, preservando a renda das famílias sem comprometer o novo arcabouço fiscal.
No campo monetário, o desvio qualitativo do IPCA e a atividade econômica robusta alteraram drasticamente o balanço de riscos do Copom.
A média móvel trimestral anualizada dos núcleos subiu de 4,1% para 4,4%, fortalecendo o argumento para uma redução mais cautelosa da Selic (0,25 p.p.) em vez do corte de 0,50 p.p. anteriormente precificado.
A autoridade monetária agora precisa equilibrar o suporte à economia com a necessidade imperativa de ancorar as expectativas, vigiando o canal de câmbio diante de um dólar global fortalecido.
Em um ano eleitoral, o sucesso dessa coordenação entre a política fiscal (subsídios compensados) e a monetária (cautela nos cortes) será determinante para evitar que um choque energético temporário se converta em uma inflação estrutural de longo prazo.
Quanto às ações adotadas pela Administração Lula e a engenharia fiscal e tributária mobilizada em março de 2026 para conter os preços do diesel, representa um estudo de caso sofisticado sobre a busca pela neutralidade macroeconômica diante de choques externos de oferta.
A estrutura desenhada pela Medida Provisória 1.340 e seus decretos complementares estabelece um novo paradigma de intervenção, substituindo o modelo generalista e fiscalmente erosivo de 2022 por um desenho técnico focado na redistribuição de renda setorial.
No centro dessa estratégia está um mecanismo de compensação simétrico: o governo estima um custo total de R$ 30 bilhões para o pacote, sendo R$ 20 bilhões destinados à desoneração do PIS/Cofins e R$ 10 bilhões à subvenção direta, financiados integralmente pela instituição de um Imposto de Exportação (IE) de 12% sobre o petróleo bruto.
Essa lógica fiscal fundamenta-se na captura de lucros extraordinários, os chamados windfall profits, das petroleiras que se beneficiam da escalada do Brent acima de US$ 100 sem incremento correspondente nos custos de extração.
Ao “carimbar” essa arrecadação para subsidiar o consumo de derivados, o Ministério da Fazenda preserva a integridade do Arcabouço Fiscal, evitando a expansão do déficit primário em um cenário de juros reais restritivos.
Operacionalmente, a subvenção direta de R$ 0,32 por litro busca reduzir o “preço de porta” nas refinarias, totalizando um alívio estimado de R$ 0,64 na bomba quando somado à isenção tributária.
A medida é cirúrgica devido à natureza inelástica da demanda por diesel no Brasil, especialmente em um período de escoamento recorde da safra de soja; sem esse amortecedor, a transmissão via frete poderia elevar o IPCA de alimentos em até 4%, gerando efeitos de segunda ordem incontroláveis para a autoridade monetária.
A diferenciação estrutural entre o biênio 2022-2026 é marcante. Enquanto a intervenção anterior foi generalista e comprometeu a sustentabilidade da dívida pública ao renunciar receitas sem contrapartida, o modelo atual é focalizado e preserva a governança interna da Petrobras ao evitar pressões diretas sobre sua política de preços.
Além disso, a robustez do plano é reforçada por uma fiscalização rígida conduzida pela ANP e pela Senacon, que utilizam cruzamento de dados da Receita Federal para garantir que a renúncia fiscal chegue efetivamente ao consumidor final e não se converta em margem extraordinária para distribuidoras ou postos.
Contudo, a viabilidade de médio prazo dessa engenharia permanece condicionada à persistência do choque geopolítico no Irã.
Como o subsídio de R$ 10 bilhões possui limites orçamentários e temporais estritos até o fim de 2026, uma estabilização do Brent em patamares ainda mais elevados imporia um dilema severo ao governo: elevar a alíquota do IE, com risco de desestimular o investimento em exploração (upstream), ou aceitar uma reoneração do diesel.
Este último cenário poderia desencadear um choque inflacionário reprimido em pleno ano eleitoral, testando a resiliência do equilíbrio macroeconômico e a coordenação entre as políticas fiscal e monetária.
Roberto Simioni
Economista – Chefe
Troon Capital
