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Considerando os dados disponibilizados nas últimas semanas sobre atividade e emprego nos Estados Unidos e a Ata do Copom, realizamos uma análise BVAR (Bayesian Vector Autoregression) com funções de impulso-resposta (IRF) para simular as expectativas de cortes de juros do FOMC e do Copom para as próximas oito reuniões de 2026.
No caso americano, os dados recentes do mercado de trabalho reforçam a percepção de que a economia pode estar em processo de desaceleração.
Em novembro de 2025, o Payroll registrou a criação de apenas 64 mil vagas, número bastante inferior à média histórica, o que poderia indicar perda de dinamismo na geração de empregos. Ao mesmo tempo, a taxa de desemprego subiu para 4,6%, o maior patamar em 4 anos, sinalizando fraqueza do mercado de trabalho e refletindo pressões estruturais.
O recente shutdown do governo americano pode ter ‘embaralhado’ os dados, tanto pela dificuldade de coleta estatística quanto pelo impacto direto sobre o emprego público.
Revisões futuras podem ajustar os números, mas o sinal predominante é de enfraquecimento. Esse ruído estatístico exige cautela na interpretação, mas, até o momento, é o dado que se apresenta.
Considerando que o dado esteja correto e não sofra correções significativas, essa combinação de baixo ritmo de contratações e aumento do desemprego possui implicações diretas sobre a demanda interna.
Com o menor crescimento da renda disponível, o consumo das famílias tende a se moderar, reduzindo o ímpeto da atividade econômica. O investimento empresarial também se mostraria contido, em parte devido ao custo elevado de financiamento e às incertezas globais, o que reforça o quadro de crescimento limitado.
Do ponto de vista da política monetária, o enfraquecimento do mercado de trabalho aumenta a probabilidade de uma postura mais dovish por parte do Federal Reserve.
A escolha do modelo BVAR, instrumento tradicionalmente usado por Bancos Centrais e instituições de pesquisa, permite tratar muitos parâmetros sem perder a robustez.
Quando conjugado à função de impulso-resposta (IRF), o modelo possibilita avaliar a trajetória esperada das variáveis e a sensibilidade da economia a choques. O modelo considerou dados macroeconômicos voláteis de payroll, desemprego e taxas de juros, usando priors bayesianos para estabilizar estimativas e projetar respostas a choques como revisões negativas de emprego, BVAR(4) com variáveis.
A análise realizada à partir da Função de Impulso-Resposta (IRF), simulou o impacto de um choque refletindo essa fraqueza na atividade, especificamente a partir de um aumento inesperado de +0,2 p.p. na taxa de desemprego (semelhante ao observado nos dados de novembro).
A simulação mostrou que tal choque reduz a taxa dos Federal Funds (r_t) em 0¼% de forma cumulativa em 6 meses. O resultado indica uma aceleração esperada nos cortes de juros, levando a taxa projetada para o intervalo de 3,00% – 3¼% até junho de 2026.
Embora um choque positivo forte nos payrolls pudesse atenuar esse movimento, não seria suficiente para reverter o viés dovish inferido pelo modelo.
Assim, esse resultado torna-se consistente com a mudança reconhecida na função de reação do Federal Reserve, que cada vez mais concentra sua atenção nos riscos relacionados ao emprego, priorizando uma postura voltada ao suporte do mercado de trabalho, apesar das pressões inflacionárias que devem manter o CPI próximo de 3%.
A projeção cumulativa aponta para uma potencial redução de 100 bps na taxa dos Federal Funds até o final de 2026, sustentada pela expectativa de que o Fed continuará seu ciclo de flexibilização para alcançar uma postura de política neutra.
A expectativa de corte do Fed Funds segue abaixo:
| Meeting (2026) | Expected Fed Funds Rate (%) | Expected Cut (bps) | Probability Cut (0¼%) |
|---|---|---|---|
| Jan (28–29) | 3,75 – 3,50 | 0 | 0% |
| Mar (17–18) | 3,50 – 3,25 | -0¼ | 70% |
| Abr (28–29) | 3,25 – 3,00 | -0¼ | 65% |
| Jun (16–17) | 3,00 – 2,75 | -0¼ | 70% |
| Jul (28–29) | 2,75 – 2,50 | -0¼ | 60% |
| Set (15–16) | 2,50 – 2,25 | -0¼ | 65% |
| Out (27–28) | 2,50 – 2,25 | 0 | 50% |
| Dec (15–16) | 2,50 – 2,25 | -0¼ | 55% |
Caso os dados divulgados não sofram novas correções decorrentes do shutdown e as informações atuais sejam confiáveis, a economia dos Estados Unidos entrará em 2026 com um mercado de trabalho enfraquecido e um ritmo de crescimento mais moderado.
O risco dominante passa a ser o de uma desaceleração mais acentuada, caso o desemprego continue a subir e o consumo das famílias perca fôlego, exigindo do Fed um equilíbrio delicado entre o controle da inflação e o suporte à atividade econômica.
Assim, um choque de +0,2 ponto percentual na taxa de desemprego, poderíamos ter cortes adicionais de 0¼% na taxa dos Fed Funds em 6 meses, acelerando o ciclo de flexibilização.
Ainda assim, a inflação permanece próxima de 3%, o que mantém o dilema do Fed: conter pressões inflacionárias sem sufocar ainda mais a atividade.
A taxa terminal projetada pelo modelo BVAR é de 2,25% a 2,50% em dezembro de 2026. Esse nível final é significativamente mais agressivo do que as previsões de consenso contemporâneas, que geralmente situam a taxa terminal entre 3,00% e 3,25% no mesmo período.
As pausas planejadas para as reuniões de janeiro e novembro foram incorporadas para permitir tempo de confirmação dos dados, em meio à persistente incerteza sobre a política monetária dos Estados Unidos.
Assim, assumimos uma projeção sem corte em janeiro, o que reflete o mandato do Fed de priorizar o emprego enfraquecido (risco de recessão laboral) em detrimento de um CPI próximo a 3%.
As pausas de janeiro e novembro visam aguardar os dados do Payroll de dezembro e do CPI de novembro, respectivamente. A taxa terminal de 2,25%–2,50% é mais dovish que o consenso, mas justifica-se pelas IRFs sensíveis a choques laborais, sendo compatível com o mandato duplo e a postura de Jerome Powell.
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Condições da projeção para 2026
Yt=c+A1Yt−1+⋯+A4Yt−4+ϵt, Yt=[rt, pt, ut, ct]
Onde:
Taxa Fed funds (r_t),
Nonfarm Payrolls (p_t),
Taxa de desemprego (u_t) e
CPI (c_t),
Dados históricos até novembro 2025 (payroll +64k, u=4,6%, revisões -911k anual).
Priors: média zero para lags >1, variância decrescente (0.1 para lag1, 0.01 para lags>1), ajustada para dummy de shutdown.
Desta forma, projetamos um IRF a choque de -1dp em u_t ou +50k em p_t em um horizonte de 8 trimestres (para as reuniões de jan-mar-jun-jul-set-nov-dez 2026).
Já no caso do Copom, a comparação entre as Atas da 274ª (novembro/2025) e da 275ª (dezembro/2025) reuniões evidenciou uma evolução clara no tom da política monetária.
O Comitê migrou de uma postura cautelosa para uma abordagem mais hawkish, reforçando a necessidade de manter a Selic em 15% por um período prolongado.
Essa mudança reflete tanto a desencoragem das expectativas de inflação quanto os riscos fiscais persistentes, descartando cortes em janeiro e sinalizando, inclusive, a possibilidade de alta.
As projeções de inflação reforçam esse diagnóstico, o IPCA esperado para 2025 recuou de 4,6% para 4,4%, e para 2026, de 3,6% para 3,5%. A pesquisa Focus também mostrou recuo das expectativas, indicando que a política monetária tem sido eficaz no processo de desinflação. Ainda assim, a resiliência do mercado de trabalho e a inflação de serviços mantêm pressões altistas, justificando a postura restritiva.
No cenário externo, a Ata 275 destacou uma melhora relativa com o fim do shutdown nos EUA e condições financeiras globais mais favoráveis.
Internamente, os sinais de moderação da demanda e redução no consumo das famílias confirmam que a política monetária está surtindo efeito, ainda que o mercado de trabalho siga dinâmico.
A economia brasileira já apresenta sinais claros de desaceleração, especialmente no consumo das famílias — componente central da demanda agregada. Esse arrefecimento é visto como necessário para reduzir pressões inflacionárias persistentes e permitir a convergência da inflação à meta.
O mercado de trabalho, embora resiliente, começa a dar sinais incipientes de desaquecimento. A redução gradual da criação de vagas e a menor pressão sobre salários indicam que o ciclo de aperto monetário está impactando a dinâmica laboral.
Do lado da demanda, a trajetória de desaceleração do consumo reflete o impacto dos juros elevados sobre o crédito e a perda de fôlego da renda disponível real.
A atividade doméstica e a demanda estão se ajustando de forma compatível com a estratégia do Copom, com o consumo das famílias apresentando desaceleração clara, reduzindo pressões inflacionárias; o mercado de trabalho segue resiliente com sinais iniciais de desaquecimento; e os investimentos devem ter trajetória contida, refletindo incertezas fiscais e juros elevados.
A evolução da comunicação do Copom mostra uma transição de um tom cauteloso para uma postura mais firme. Enquanto a Ata 274 (novembro) mantinha a Selic em 15% com viés de prudência e foco em perseverança, a Ata 275 (dezembro) evoluiu para uma mensagem de maior convicção, afirmando que a estratégia atual é suficiente para garantir a convergência, mas exige restrição por mais tempo.
Essa postura consolida a respeitabilidade do atual quadro de policymakers do Banco Central perante o mercado, sucedendo as gestões de Ilan Goldfajn e Roberto Campos Neto.
Contando com dados atualizados até dezembro de 2025, realizamos uma nova ‘calibragem’ do modelo BVAR e das funções de impulso-resposta (IRF).
O modelo emprega variáveis-chave como IPCA, Selic efetiva, PIB trimestral, taxa de câmbio USD/BRL, spread de risco soberano (CDS) e expectativas de mercado, utilizando um BVAR(p=4) com lags selecionados pelos critérios BIC/AIC.
| Meeting | Date | Projected Selic (%) | Δ Cut (0¼%) | IRF IPCA (cumulative pp) |
|---|---|---|---|---|
| (276th) | Jan 27–28 | 15.00 | 0.00 | +0.3 |
| (277th) | Mar 17–18 | 14.75 | -0¼ | +0.5 |
| (278th) | Apr 28–29 | 14.50 | -0¼ | +0.6 |
| (279th) | Jun 16–17 | 14.25 | -0¼ | +0.7 |
| (280th) | Aug 4–5 | 14.00 | -0¼ | +0.8 (peak) |
| (281st) | Sep 15–16 | 13.75 | -0¼ | +0.6 |
| (282nd) | Nov 3–4 | 13.50 | -0¼ | +0.4 |
| (283rd) | Dec 8–9 | 13.25 | -0¼ | +0.2 (anchoring) |
Concluímos que, a partir das condições apontadas na Ata do COPOM, as projeções do modelo VAR bayesiano indicam uma trajetória descendente gradual da Selic em 2026, porém a um ritmo diferente, ainda com cortes mínimos de 0¼% por reunião, não mais em janeiro mas a partir de março e considerando a sinalização sobre ancoragem inflacionária parcial e os riscos fiscais persistentes, alteramos nossa projeção de redução dos juros de 12¼% ao final do ciclo para 13¼%.
Condições da projeção para 2026
- Calibração inicial: dados até dez/2025 (Selic 15%, IPCA ~4,8% acima meta 4,5%). Cenário com hiato negativo (-1%) e expectativas desancoradas (+0,5pp).
- IRF e forecasts: choque inflacionário eleva Selic em 0,8-1,2pp no 1º ano (IRF acumulada); com priors hawkish, projetado inicialmente em 14,75% (jan), caindo para 13,5% (jun) e 12% (dez/2026) se ancorar, ou mantendo 14,5% se fiscal piorar.
- 8 Reuniões: trajetória condicional: Jan (15%), Mar (14,75%), Abr (14,5%), Mai (14,25%), Jun (14%), Ago (13,75%), Set (13,5%), Dez (13%). Incerteza (intervalo 95%): ±1,5pp, via distribuições posteriores.
Y_t=c+∑_(i=1)^p▒A_i Y_(t-i)+ϵ_t, ϵ_t~N(0,Σ)
Onde Y_t inclui [Selic, IPCA, PIB, câmbio, expectativas].
O IRF para choque de +1pp em IPCA simulou a resposta da Selic ao longo de 8 trimestres (alinhado às 8 reuniões Copom: jan, mar, abr, mai, jun, ago, set, out, nov, dez ajustado), projetando uma trajetória descendente gradual da Selic que permite considerar um ciclo de cortes acumulados de -1¾% até dezembro de 2026, alinhados ao IRF hawkish inicial que se dissipa com o hiato negativo e a convergência das expectativas.
